1. 电子板块走势、估值与业绩

1.1 电子板块 2021 年上半年行情走势与估值

电子行业 2021 年上半年行情走势:截至 2021 年 6 月 15 日,SW 电子行业指数在 2021 年上半年累计上涨 1.52%,跑输上证指数 0.89 个百分点,跑赢沪深 300 2.38 个百分点, 涨幅在 28 个申万一级行业中位列第 17。

电子行业研究:半导体、被动元器件、LED


板块估值水平:电子板块最近五年平均市盈率 PE(TTM)均值约为 45.69 倍,最高值出 现在 2016 年 10 月,约为 76 倍,最低值出现在 2019 年 1 月,约为 23 倍。截至 2021 年 6 月 15 日,电子行业市盈率(TTM)约为 38.82 倍,低于近五年平均水平。

细分板块估值:截至 2021 年 6 月 15 日,电子板块各二级子行业市盈率(TTM)从高至 低依次为:SW 半导体(77.23 倍)、SW 其他电子(48.48 倍)、SW 电子制造(32.54 倍)、 SW 元件(31.44 倍)和 SW 光学光电子(30.01 倍)。除了 SW 其他电子指数当前估值略高 于近五年平均水平(46.75 倍),其他二级行业指数当前估值低于近五年平均水平。

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1.2 电子行业 2020&2021Q1 整体业绩

电子行业 2020 年业绩情况。SW 电子板块 2020 年实现营收 26,032.94 亿元,同比增长 9.84%,实现归母净利润 1,180.44 亿元,同比增长 39.18%;分季度来看,电子板块 2020 年第四季度实现营收 8,683.44 亿元,同比增长 17.92%,实现归母净利润 219.29 亿元, 同比增长 37.05%。综上所述,板块 2020 年全年、2020 年第四季度营收、归母净利润均 实现同比增长。

综上所述,虽然受到新冠疫情和中美贸易摩擦等因素影响,国内电子行业 2020 年、2021 年第一季度营收、归母净利润仍实现同比增长,且盈利能力有所提升,主要驱动力为疫 情影响下远程办公刺激 PC&服务器需求、苹果引领新一轮 5G 换机周期、国内集成电路 国产替代加速和汽车电子开始放量等。此外,疫情影响下全球电子供应链的供需错配亦 对电子产品价格端有所改善,有效提振上市企业的盈利能力。

1.3 细分板块业绩

选取消费电子、半导体、印刷电路板、被动元件、面板和 LED 等板块进行研究,各板块 2020 年、2020Q4、2021Q1 业绩增长情况如下:

消费电子:板块实现营收 3,834.35 亿元,同比增长 17.95%,实现归母净利润 211.40 亿 元,同比增长 22.55%;板块 21Q1 实现营收 2,728.55 亿元,同比增长 34.34%,实现归 母净利润 151.22 亿元,同比增长 68.83%。受益大陆消费电子企业在全球产业链中的地 位持续提升,叠加 5G 智能手机渗透率提高对行业的拉动作用,大陆消费电子板块 20Q4、 21Q1 业绩均实现同比大幅增长。

半导体:半导体行业 20Q4 实现营收 603.69 亿元,同比增长 24.74%,实现归母净利润 67.24 亿元,同比增长 155.82%;板块 21Q1 实现营收 514.07 亿元,同比增长 54.65%, 实现归母净利润 61.09 亿元,同比增长 148.23%。受 5G 通讯、5G 基建和高性能服务器 等下游需求拉动,全球半导体景气度自 19Q3 开始上行,而新冠疫情加剧了行业的供需 错配程度,上游原材料缺货使得行业产能紧张,供不应求局面持续。

印刷电路板:印刷电路板行业 20Q4 实现营收 511.23 亿元,同比增长 17.91%,实现归母 净利润 29.91 亿元,同比增长 14.63%;板块 21Q1 实现营收 413.78 亿元,同比增长 41.66%, 实现归母净利润 31.15 亿元,同比增长 39.76%。随着经济从疫情影响中逐步复苏,国内PCB 行业实现营收、利润双重增长,但从 20Q4 开始,上游铜箔等原材料涨价对中游 PCB 企业利润造成侵蚀,导致行业利润增速不如营收增速。

被动元件:被动元件行业 20Q4 实现营收 325.51 亿元,同比增长 26.41%,实现归母净利 润 14.87 亿元,同比增长 180.29%;板块 21Q1 实现营收 274.71 亿元,同比增长 43.30%, 实现归母净利润 18.08 亿元,同比增长 135.85%。受益电动汽车快速渗透和 5G 终端出货 增长,被动元件需求实现同比大幅增长,叠加国内厂商在关键元器件领域的国产替代进 程加速,国内被动元件行业报告期内营收、净利润双双实现高速增长。

面板:面板行业 20Q4 实现营收 822.97 亿元,同比增长 43.67%,实现归母净利润 64.33 亿元,同比增长 5,257.03%;面板行业 21Q1 实现营收 968.42 亿元,同比增长 103.50%, 实现归母净利润 90.16 亿元,同比增长 16,181.65%。疫情影响下人们居家时间延长,增 加对远程办公和居家娱乐的需求,进而增大电视、PC 采购力度,刺激显示面板需求;另 一方面,显示面板行业供需发生错配,上游原材料短缺亦对面板价格上涨有推动作用。

2. 半导体:行业持续高景气,重点关注设备、材料企业的国产替代机遇

2.1 行业持续高景气,国产化进程不断推进

全球半导体销售额同比高增长,中国大陆占比不断提高。根据世界半导体贸易统计组织 (WSTS)数据,2021 年 1-4 月全球半导体销售额分别为 400.1、395.9、410.5 和 418.5 亿美金,分别同比提升 13.05%、14.75%、17.79%和 21.55%,21Q1 同比增长 15.19%;中 国大陆同期半导体销售额分别为 137.3、137.4、144.7 和 148.0 亿美金,同比分别增长 12.26%、21.59%、25.61%和 25.74%,21Q1 同比增长 19.66%,中国大陆半导体销售额占 全球比重不断提高。

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国内集成电路销售额高速增长,产业链结构持续优化。根据中国半导体行业协会数据, 2020 年我国集成电路行业累计实现销售额 8,848.00 亿元,同比增长 17.00%。从产业链环节看,2020年我国集成电路设计、制造和封测业销售额分别为3,778.40亿元、2,560.10 亿元和 2,509.50 亿元,占销售总额比重分别为 42.70%、28.93%和 28.36%。在率先经历 全球产业转移和多次产业并购后,封测也成为我国最具全球竞争力的半导体细分领域, 销售额 2016 年以前在三大环节中位列第一,共有三家企业营收进入世界前十。

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行业持续景气,WSTS 上调 2021 年全球半导体产值预估。受新能源汽车、5G 智能手机、 高性能服务器、AIoT 等下游应用驱动,全球半导体市场从 2019 年下半年进入高景气周 期,行业产值实现连续同比高增长。根据 WSTS 预估,2021 年全球半导体产值将达到 5,272 亿美元,同比成长 19.7%。从细分领域来看,存储器产值将成长 31.7%,增幅高居第一; 传感器市场将成长 22.4%,增幅位居第二;模拟 IC 产值将成长 21.7%,增幅居第三;分 立器件与逻辑 IC 产值将分别成长 18.3%和 17%。

2.2 晶圆代工厂上调资本开支,国内半导体设备,材料企业迎来机遇

晶圆代工需求旺盛,台积电业绩实现同比高增长。作为全球半导体代工领域领军企业, 台积电业绩表现与全球半导体景气程度密切相关。受益于 5G 智能手机、高性能计算和 物联网相关应用驱动的对于先进制程、特殊制程的强劲需求,台积电今年以来业绩表现 靓丽,营收实现高速增长。具体而言,台积电 2021 年 1-5 月分别实现营收 1,267.49、 1,065.34、1,291.27、1,113.15 和 1,123.60 亿新台币,同比分别增长 22.25%、14.07%、 13.75%、15.95%和 19.76%,1-5 月合计实现营收 5860.85 亿新台币,同比增长 17.12%。 盈利能力方面,台积电 21Q1 销售毛利率为 52.38%,同比+0.61pct,销售净利率为 38.56%, 同比+0.87pct,盈利能力有所提升。

中芯国际:Q1 业绩超此前指引,扣非后净利润大幅提升。中芯国际 21Q1 实现营收 72.92 亿元,同比增长 14%,环比增长 9%,超过公司此前给的业绩指引,公司业绩增长主要原 因为晶圆付运量增加和产品提价。利润方面,公司 21Q1 实现归母净利润 10.32 亿元, 同比增长 136%,环比减少 18%,实现扣非后净利润 6.80 亿元,同比增长 376%,环比增 长 1,595%。

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成熟制程持续满载,盈利能力提高。中芯国际 21Q1 产能利用率为 98.7%,环比提高 3.2pct, 同比提高 0.2pct,公司成熟制程持续满载,21Q1 28nm 及以上成熟制程实现营收 67.9 亿元,占比 93.1%。受益高产能利用率+下游需求持续旺盛,公司 21Q1 实现毛利率 27%, 同比提高 5.4pct,环比提高 5.5pct, 盈利能力有所提高。公司预计二季度收入环比增 长 17%至 19%,毛利率 22%至 25%,预计上半年实现营收约 158 亿元,同比增长约 20%。

上游晶圆厂上调资本开支,国产半导体设备、材料迎来机遇。在全球半导体芯片产能供 不应求背景下,作为全球晶圆代工龙头的台积电数次上调资本开支。本年初,台积电预 计 2021 年资本支出为 250 至 280 亿美元,而在 4 月 15 日的法说会上,将 2021 年资本 支出增加至 300-310 亿美元,上调幅度达 10%-20%,并宣布将在未来 3 年投入 1000 亿美 金大幅扩产。而在而中芯国际成熟工艺平台产能满载,摄像头、电源管理、指纹识别和 特殊存储等需求保持强劲,中芯国际在 Q1 财报发布后上调 2021 年资本开支 11 亿美元 至 43 亿美元,大部分用于成熟制程扩产。

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半导体设备可分为前道/后道设备,是晶圆线扩产的主要支出来源。半导体设备分为前 道晶圆制造设备和后道封装设备,其中前道设备包括光刻机、刻蚀机、CVD 设备、PVD 设备、离子注入设备和 CMP 研磨设备等,后道设备包括测试机、探针台和分选机等。据 SEMI,一条半导体产线中,半导体设备投资占比高达 80%,厂房和其他支出仅占 20%。 而在前道制造设备中,投资占比前三分别为光刻机、刻蚀机和 PVD 设备,占比分别为 30%、 20%和 15%,其后分别为 CVD、量测设备、离子注入机、CMP 和扩散/氧化设备。

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半导体设备销售额与半导体销售总额、全球半导体资本支出相关性较高。从相关性情况 来看,全球半导体设备销售额与全球半导体销售总额相关性较高,大部分年份半导体设 备销售额占半导体销售总额比重在 12%至 16%之间。而作为集成电路采购最大的项目之 一,全球半导体设备销售又与半导体资本支出密切相关,因此若半导体大厂上调资本开 支,则有利于刺激半导体设备厂商销售。

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半导体设备国产化率较低,严重依赖海外进口。从行业格局来看,半导体设备领域市场 集中度极高,单一设备主要参与厂商一般不超过 5 家,关键设备被海外巨头所垄断。根 据美国半导体产业调查公司 VLSI Research 公布的数据,2020 年全球前 15 大半导体设 备厂商均为海外企业,累计实现营收 763.71 亿美元,市场份额合计高达 82.6%。

3. 被动元件:下游应用驱动行业景气,大陆厂商国产替代空间广阔

3.1 下游应用驱动行业发展,被动元件进入高景气阶段

被动元件:电子元器件的基石,电容占比超过七成。被动元件也叫无源器件,指令讯号 通过而未加以更改的电路元件。从电路性质上看,被动元件自身不消耗电能,或把电能 转变为不同形式的其他能量;同时只需输入信号,不需要外加电源就能正常工作。被动 元件是电子电路产业的基石,主要可分为 RCL 元件和被动射频器件两大类,其中 RCL 元 件产值约占被动元件总产值的 90%,主要包括电阻、电容和电感三大类;被动射频器件 则包括滤波器、耦合器、天线、巴伦和谐振器等。根据全球电子元件行业协会 ECIA 数 据,2019 年全球被动元件市场销售额约 277 亿美元,其中电容占比最大,约 73.2%,电 感约占 16.7%,电阻销售额占比最低,约 10.0%。

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陶瓷电容器是最重要的电容器品类,市场规模占比过半。电容器中的陶瓷电容具有体积 小、电压范围大、价格相对便宜等优势,是最重要的电容器品类。根据前瞻产业研究院 数据统计 2019 年全球陶瓷电容器市场规模为 114 亿元,同比增长 3.82%,是增长最快 的电容器品类,市场规模占比达 52%。中国市场 2019 年陶瓷电容器市场规模为 578 亿 元,同比增长 6.2%,占国内电容器市场规模比重为 54%。

下游应用占比:手机、PC、汽车电子为被动元器件主要应用领域。从下游应用看,手 机和计算机为小型被动元器件占比最大的下游应用领域,二者之和占 MLCC 应用超过 50%,其次为汽车电子,占比约在 15%至 20%之间,手机、计算机和汽车电子三大市 场占比超过 70%。

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从产品规格看,手机/PC、汽车电子为高端 MLCC 集中应用领域。因材料、工艺和性能 的不同,MLCC 可分为高端规格和普通规格。其中,高端规格 MLCC 材料包括 X8R、COG/NPO 等,堆叠层数在 500 层以上,普通规格 MLCC 材料则以 X5R/X7R 为主,堆 叠层数小于 500 层。与普通规格相比,高端规格 MLCC 具有耐高温、电容量大、高频 特性好、耐压能力强和寿命长等优势,主要用于手机/PC 等超小型领域(常见尺寸有 0201、 01005 和 008004)或汽车、航空航天等对材料要求较高的高压、高容领域;普通规格 则常用于其他消费类电子和一般工业中,常见尺寸有 0402、0603、0805 和 1206 等。

下游市场需求增长,推动 MLCC 出货量和市场规模稳步增长。作为广泛应用的电子被 动元器件,MLCC 具备体积小、寿命长、稳定性高、工作范围宽和价格相对低廉等优势, 在电子电路中的运用日益广泛。目前 MLCC 下游应用领域包括手机、PC、影音设备等 消费电子产品、5G 基站、汽车电子、IoT 和工业应用等,下游市场的需求扩张推动 MLCC 出货量和市场规模稳步增长。

消费电子:智能终端轻薄化、高性能化驱动 MLCC 向小型化、高容量方向发展。近年 来,以智能手机为代表的智能终端在实现智能化的同时逐步向轻薄化、多功能和高性能 方向发展,致力于通过更轻薄的机身实现更强的终端性能。轻薄化和便携化的的设计需 要机身组件高度集成,组装密度不断提高,有效节约内部空间,也驱动 MLCC 向小型化、 高容量的方向发展。智能手机的更新换代加速及自身用量的增加带动了相关 MLCC 产品 的需求,而丰富多彩的功能应用对 MLCC 产品的要求也逐步提高,“更小、更薄、高比 容”是 MLCC 产品未来的发展方向。以智能手机为例,智能手机中的 MLCC 产品为应对 小型化的市场需求,主要尺寸已由 0402 变为 0201,目前更小尺寸低功耗的 01005 产 品占比也在逐步提升。

智能手机更新迭代,5G 手机带动单机 MLCC 用量持续增加。智能手机性能升级、手机 功能增加和手机通信制式升级是未来手机发展的主要方向,随着智能手机处理能力持续 提高,性能和功能模块不断增多,单部手机中的 MLCC 用量增长非常明显。以 iPhone 为例,人脸识别、无线充电、多摄创新等新功能的引入增加了对小型化 MLCC 需求, iPhone 单机使用量从初代 iPhone 的 177 颗增加值 iPhone X 的约 1000 颗。

除了性能升级和功能复杂化提升单机 MLCC 用量外,通信制式升级带来手机频段增多, 也会增加单部手机的 MLCC 用量。根据村田说法会披露的数据,4G 世代 LTE-Advanced MLCC 用量为 550-900 颗,远高于 2G/3G 世代的 100-200 颗;而 5G 在 2G-4G 既有频段基础上,预计将新增大量新的频段;频段增加导致相应的射频滤波器、切换模块和功 率放大器等射频前端器件增加,以支持信号在该频段的顺利发射与接收,直接带动配套 被动元器件用量提升,尤其是对超小型 MLCC 需求大幅增长。据产业链估计,相较 4G 手机,5G 手机中 MLCC 平均用量将增加约 10%-30%。此外,5G 芯片功耗相比 4G 大 幅提升,进一步提高对大容量、低功耗的高端 MLCC(0201、01005 等)的用量需求。

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5G 基站:Massive MIMO 技术拉动基站 MLCC 需求翻倍增长。相比 4G,5G 网络具有 高速率、低延时和超高连接密度等诸多优势,其应用场景更为广泛。为满足 5G 时代超 高的用户体验速率需求以及物联网应用情景中的多用户接入能力,实现极致信息传输速 度和极高信息传送质量,需要增加首发信号的天线数量,大规模天线阵列技术(Massive Multi-input Multi-output,MIMO)技术应运而生、Massive MIMO 技术同时增加了基站 侧和手机侧的天线数量,从而实现基站侧几百个天线同时发送数据,以提升频谱效率和 系统容量,5G基站天线也从 4G 时代的 4T4R、8T8R升级为64T64R,甚至是128T128R。

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汽车电子:汽车新能源化大势所趋,单车 MLCC 用量大幅提升。汽车新能源化是大势所趋,与传统汽车相比,电动车内置电子元器件大幅提升,从电控、电池管理系统、影 音娱乐系统、ADAS 系统到完全自动驾驶系统等,电子化水平大幅提高。汽车电子化率 和新能源车渗透率的提升是车用 MLCC 用量爆发的两大核心驱动力。根据 Paumanok 数据,综合考虑电子化率和动力系统,测算纯电动车的单车 MLCC 用量约 18000 颗, 传统燃油车单车仅 3000 颗。村田预测 2025 年车用 MLCC 市场需求量将是 2019 年的约 1.7 倍,其中高端大容量 MLCC 需求量为 20 19 年的 2 倍。依照村田的数据 测算,2025 年整体汽车 MLCC 需求量将超 7000 亿颗。

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电感下游应用领域:移动通信、工业基建和汽车电子为电感主要下游应用领域。根据中 国产业信息网数据,移动通信、工业基建、电脑、汽车、家用电子和军工/医疗/航空航 天构成我国电感的主要终端应用领域。从终端产值占比看,2019 年全球电感终端应用 产值占比从高到低依次为:移动通信(35%)、工业基建(22%)、电脑(20%)、汽车 (13%)、家用电子(5%)和军工/医疗/航空航天(5%),而从应用数量看,2019 年全 球电感终端产值应用数量占比依次为:移动通信(55%)、电脑(25%)、工业基建(8%)、 家用电子(7%)、汽车(4%)和军工/医疗/航空航天(1%)。由此可见,移动通信领域 的电感应用数量庞大,但单颗价值相对较低,而军工/医疗/航空航天领域所用电感数量 占比较低,但电感单价相对较高。

下游需求驱动电感行业市场规模稳步增长。受益我国通讯技术的快速更迭及物联网、汽 车电子等需求的推动,我国电感行业下游应用领域不断拓展,市场规模稳步增长。根据 智研咨询数据,我国电感行业市场规模从 2014 年的 101.4 亿元增长至 2019 年的 160.4 亿元,2014-2019 年 CAGR 为 9.61%。

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5G 手机带来电感用量增加。5G 手机所使用的频段相比 4G 将会增加,且手机通信出于 向下兼容的需要,还会保留 2G/3G/4G 等频段,因此 5G 手机电感使用量大幅提升。一 般来说,4G 安卓手机使用的电感数量大约为 120-150 颗,5G 安卓手机使用的电感数量 预计增加到 180-250 颗;4G iPhone 使用的电感数量约为 200-220 颗,而 5G iPhone 使用的电感数量预计会增加到 250-280 颗。由于通信频段的增加,5G 首先将大幅增加 高频电感的用量,用于射频领域的信号传输,同时也因为电子元器件用量的增加,将会 增加功率电感和 EMI 电感的数量。

3.2 日韩台大厂占据主要产能,大陆厂商国产替代空间广阔

MLCC 行业壁垒:MLCC 工艺流程对材料和技术要求较高。MLCC 由平行的陶瓷材料 和电极材料重叠而成,每一层陶瓷被上下两个平行电极夹住形成一个平板电容,内部电 极和外部电极相连起每个电容,层叠的电容越多,储存的总电量越大。MLCC 制作工艺 流程较为繁杂,包括调浆、瓷膜成型、印刷、堆栈、均压、切割、去胶、烧结等数十道 步骤, MLCC 的核心技术包括材料技术、叠层印刷技术和共烧技术等,陶瓷粉料的制 备、多层截止薄膜叠层印刷和陶瓷粉料和金属电极共烧是 MLCC 制作的主要难点所在。

材料技术(陶瓷粉料的制备):陶瓷粉料为 MLCC 的核心原材料,主要分为 Y5V、X7R 和 COG 三大类。其中,X7R 材料是市场需求、电子整机最大的品种之一,其制造原理 是基于纳米级的钛酸钡陶瓷料(BaTiO3)改性,是世界各国竞争最激烈的规格。以村田 为代表的日本厂商根据大容量(10μF 以上)的需求,在 D50 为 100 纳米的湿法 BaTIO3 基础上添加稀土金属氧化物改性,制造成高可靠性的 X7R 陶瓷粉料,最终制作出 10μF-100μF 小尺寸(如 0402、0201 等)MLCC。

叠层印刷技术(多层介质薄膜叠层印刷):如何在 0805、0603 和 0402 等小尺寸基础上 进一步提高 MLCC 的容值,是业界的重要课题之一。近几年随着 MLCC 材料、设备和 工艺水平的不断改进与提高,日本公司已在 2μm 的薄膜介质上叠 1000 层工艺实践, 生产出单层介质厚度为 1μm 的 100μFMLCC,它具有比中国台湾国剧生产的电容器更低的 ESR 值,工作温度更宽(-55℃-125℃)。风华高科目前已能够完成流延成 3μm 厚的薄 膜介质,烧结成瓷后 2μm 厚介质的 MLCC,与国外先进的叠层印刷技术有所缩小,当 仍存在差距。

共烧技术(陶瓷粉料和金属电极共烧):MLCC 元件包括陶瓷介质、内电极金属层和外 电极三层金属层,是由多层陶瓷介质印刷内电极浆料,叠合共烧而成。为此,不可避免 地要解决不同收缩率的陶瓷介质和内电极金属如何在高温烧成后不会分层、开裂,即陶 瓷粉料和金属电极共烧问题。共烧技术就是解决这一难题的关键技术,掌握好的共烧技 术可以生产出更薄介质(2μm 以下)、更高层数(1000 层以上)的 MLCC。现阶段日本 公司在 MLCC 烧结专用设备技术方面领先于其它各国,不仅有各式氮气氛窑炉(钟罩炉 和隧道炉),而且在设备自动化、精度方面有明显的优势。

竞争格局:日韩台寡头垄断,大陆厂商话语权较弱。目前全球 MLCC 生产商从生产技 术水平、产能规模和市场份额来看可大致分为三个梯队。第一梯队是以村田、太阳诱电为代表的日本企业,其产品覆盖小尺寸低容、小尺寸高容、大尺寸低容和大尺寸高容四 个领域,具备较强的技术与规模优势;第二梯队是以三星电机、国巨和华新科为代表的 韩国和中国台湾企业,MLCC 产能规模较大,但技术水平相比日系厂商仍存在一定差距; 中国大陆风华高科、三环集团、宇阳科技和火炬电子等企业则位列 MLCC 第三梯队,在 技术和规模两方面与一、二梯队均存在差距。

从市占率角度看,2019 年日系厂商市占率前三分别为:村田(Murata,25%)、太阳诱 电(Taiyo Yuden,10%)和东电化(TDK,2%),三大厂商合计全球市场份额达 37%; 韩系三星电机(SEMCO,21%)市场份额仅次于村田,位列全球第二位;台系厂商国 巨(Yageo,10%)和华新科(Walsin,2%)份额分列全球第 3、第 5 位,行业呈现日 韩台寡头垄断的竞争格局。中国大陆 MLCC 制造企业以风华高科、深圳宇阳为代表,全 球市占率仅约 5%,行业话语权较弱。其中,风华高科技术和产能保持国内领先地位, 2019 年 MLCC 业务市场份额约为 3%,位列全球第六。

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日韩龙头转战高端,普通规格 MLCC 迎来国产替代良机。受厂房、设备等产能瓶颈限 制,叠加中低端 MLCC 市场竞争日趋激烈导致获利空间减小,村田、三星电机、TDK 和京瓷等日韩厂商自 2016 年起,开始对 MLCC 产能结构作出战略性调整,逐步削减毛 利率相对较低的普通规格 MLCC 产能,转向技术难度和利润更高,未来需求量更大的小 尺寸、高容、车规 MLCC 产品。TDK 于 2016 年中宣布淡出通用型 MLCC 市场,并称 已通知客户交期将延长至两个月;村田在 2016 年底宣布大幅压缩 0603、0805、 1210/1UF 以下全系产品的产能,并开始全市场推广小型化物料;京瓷则于 2018 年 2 月宣布停止生产 0402、0603 尺寸的 104、105 规格 MLCC。

掌握市场重大份额的日韩厂商产能发生结构性调整,直接影响到常规型 MLCC 市场的供 应情况。据统计,日韩大厂 MLCC 的结构性调整退出,共释放出规模约 20%的标准型 MLCC 产能。头部厂商战略转型手机高端和车用 MLCC 等高附加值领域,但由于下游 存在重新设计改造、认证等问题,仅有少部分需求可以转向小型化 MLCC,大部分还是 会沿用既有规格产品,这部分需求缺口将逐步转移至中国台湾、大陆企业,中国内部厂商扩 大才产能有望与日韩企业退出的产能实现完美对接。

中国已成为全球最大 MLCC 消费市场,MLCC 供需缺口巨大。我国是全球最大的消费 电子生产国、出口国和消费国,2018 年我国生产的智能手机、PC 和彩电产量分别占全 球 90%、90%和 70%以上。广阔的下游消费电子市场对 MLCC 需求消耗大幅提升,根 据中国电子元件行业协会数据,2017 年我国 MLCC 需求量占全球需求总量的 68.4%, 成为全球最大的 MLCC 消费市场,而到 2018 年中国 MLCC 消费类达到 28,890 亿只, 占全球消费比重提升至 71.3%。

中美贸易摩擦加速国产元器件自主可控进程,MLCC 国产替代加速进行。得益于大陆消 费电子供应链配套日臻完善,近年来,以华米 OV 为代表的国内智能手机终端厂商加速 崛起,市场话语权快速提升。2018 年以来,国际贸易形势日渐紧张,美国针对中国部 分企业及产品实施制裁,并开始限制关键电子零部件的出口。中兴事件和华为事件的爆 发使得国内手机厂商开始认识到推进供应链自主可控的重要性,出于产品供应持续性、 生产经营安全性和采购价格稳定性的多重考虑,终端厂商开始将配套供应链向国内企业 转移,积极推进关键零部件的自主可控进程。

电阻:中国台湾国巨占领导地位,内地企业以风华高科为代表。目前全球片式电阻行业由美 国、日本和中国台湾主导,其中美日在技术上处于领先地位,主力发展薄膜化的道路;中国台湾在技术上落后于美日厂商,但具备生产规模优势,以国巨、华新科和厚声等厂商为 代表。其中,国巨为全球产能最大的片式电阻厂商,占据全球约 34%市场份额,KOA、 松下和 Rohm 合计市占率为 21%,风华高科市占率为 6%,位列全球第五。(2018 年数 据)。总的来说,电阻行业市场份额较为集中,前五大厂商合计产能高达 61%,且以海 外产能为主。

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电感:日系厂商主导,大陆顺络电子一枝独秀。从全球电感市场产能格局看,日系厂商 在全球电感市场占据主导地位,TDK、村田和太阳诱电三家日本企业合计市占率接近 50%,中国台湾奇力新市占率为 13%,大陆顺络电子市占率为 8%,位列全球第五名。(2018 年数据)

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4. LED:行业复苏信号明确,Mini LED 推动产业链升级

4.1 行业复苏信号明确,LED 终端产品价格多次上调

供需关系改善,LED 行业盈利能力有所回升。选取申万行业分类标准下电子行业下属三 级子行业——申万 LED 指数作为研究样本,发现随着宏观经济增速放缓以及国际贸易环 境持续震荡影响,LED 行业整体增速从 17 年开始放缓,需求增量逐渐减少,产能过剩问 题开始显现,板块毛利率、净利率等反映盈利能力的指标自 17Q4 以来持续下滑,行业 进入下行周期;进入 2020 年下半年以后,随着全球经济逐步恢复,LED 行业需求开始回 暖,叠加疫情影响下上游驱动 IC 等产品供应持续紧张,LED 产品价格开始调涨,板块盈 利能力有所恢复。具体而言,LED板块行业2021年第一季度LED板块销售毛利率为23.73%, 同比-2.66pct,环比+3.30pct,板块销售净利率为 6.71%,同比+3.00pct,环比+11.76pct, 盈利能力出现大幅回升。

行业库存水位恢复至较低水平。从行业库存水位来看,LED 板块库存水位自 17Q3 开始迅 速走高,并于 18Q3 达到顶峰,在 19 年前三季度基本保持平稳,但仍处于较高水平,但 从 19Q3 水位开始掉头向下,2020 年和 2021Q1 板块存货/营业收入(TTM)维持在相对低 位,且存货/总资产持续降低,行业库存高企的情况有所改善,存货水位恢复至较低水 平。

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从资产周转情况来看,20Q1 受疫情影响,国内交通运输受阻,上游厂商存在发货延迟的 情况,叠加疫情影响下下游消费需求出现萎缩,板块存货周转天数、应收账款周转天数 均创历史新高。随着国内疫情得到控制,企业复产复工逐步推进,叠加下游需求逐步回 暖,LED 产业链厂商纷纷调整稼动率,板块存货周转天数、应收账款周转天数大幅下降, 截至 21Q1,已恢复至近年同期新低水平。

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市场需求快速回暖,LED 照明出口额同比大幅增长。2020 年下半年以来,随着国内疫情得到控制,上半年被压抑的市场需求得到快速释放,LED 显示和 LED 照明市场都呈现出 快速的复苏回暖状态,生产与出口金额实现同比较快增长。根据工信部消息显示,2021 年 1-4 月,全国规模以上照明器具制造企业营业收入 1135.2 亿元,同比增长 29%;实现 利润总额 59.5 亿元,同比增长 51.6%。;而根据海关总署公布的出口贸易数据,我国 LED 灯具、照明装置及其零件 2021 年 1-5 月出口累计同比增速为 66.3%,在出口产品中,仍 保持经济较快的态势。

行业复苏信号明确,LED 产品价格持续上扬。受行业下游需求向好的影响,叠加全球二 次疫情爆发带来的需求-供给错配,目前 LED 行业成本提升已传导至终端,终端大厂不 得不通过多次上调产品价格来应对原材料价格上涨和供应紧缺。如欧司朗宣布将 LED 电 源和模组产品价格上调 10%,新价格于 5 月 25 日起生效,德力西从 1 月 25 日起,已先 后进行了 3 次产品价格上调。

4.2 厂商加速推出新品,Mini LED 放量在即

Mini LED 又名“次毫米发光二极管”,最早由中国台湾晶电所提出,指晶粒尺寸在 50 微米至 200 微米的 LED。Mini LED 的灯珠间距和芯片尺寸介于小间距 LED 与 Micro LED 之间,也 可认为是在传统 LED 背光基础上的改良版本。Mini LED 具有异型切割特性,搭配柔性基 板可实现高曲面背光的形式,通过局部调光拥有更好的演色性,能够给液晶面板带来更 为精细的 HDR 分区,厚度与 OLED 相近且更加节能。

与 Micro LED 相比,Mini LED 无需克服巨量转移的技术门槛,技术难度较低而生产良率 更高,更容易实现量产,目前部分厂商已进入规模量产阶段。生产设备方面,Mini LED 可使用大部分传统 LED 生产设备进行生产,因此具有更高的经济性。

从应用角度看,Mini LED 目前拥有两种应用路径,一是取代传统 LED 作为液晶显示背光 源,采用更加密集的灯珠间距改善背光效果;二是以自发光的形式实现 Mini RGB 显示, 在小间距 LED 的基础上采用更加密集的芯片分布,实现更细腻的显示效果。由于 Mini LED背光技术相对成熟,目前 Mini LED 的应用以 LCD 背光源为主,行业内厂商纷纷推进;而 Mini RGB 现阶段仍面临技术困难和成本问题,显示产品相对较少,主要为展示用品。

背光技术发展推动液晶显示效果持续提升。液晶显示的基本原理为:在液晶显示屏通电 时 ,屏幕内部的液晶分子排列变得有序,使得背光源发出的光线容易通过;不通电时, 液晶显示屏排列变得混乱,阻止光线通过。背光透过液晶分子和彩色滤光片实现图案的 彩色化显示。因此,背光源对 LCD 显示的对比度和色彩饱和度起到关键作用,LCD 显示 技术的革新与背光源方案的持续演进密不可分。

回顾 LCD 显示背光技术的发展历程,在技术和市场的双重驱动下,LCD 背光技术经历了 从最初的 CFFL 背光到传统 LED 背光、量子点背光,再到 Mini LED 背光等技术节点。背 光技术的不断发展推动液晶屏显示效果效果持续提升,让人们得以享受超高清视觉盛宴。

Mini LED 背光将已经成熟的 LCD 技术与 LED 相结合,大大缩短了产品的推出周期,因此 在背光应用领域首先形成突破。采用 Mini LED 背光技术的 LCD 显示屏,在显示亮度、对 比度、色彩还原能力和 HDR 性能等方面优于传统 LED 背光方案,相比 OLED 显示则在成 本和寿命方面具有优势,因此在大尺寸电视、笔记本电脑、车用面板和户外显示屏等领 域具有广阔的应用空间。

头部厂商速布局 Mini LED,有望引领行业成长。由于 Mini LED 作为背光源能够利用已有 的 LCD 技术基础,可在传统 LED 设备上进行升级,结合已经成熟的 RGB LED 技术,相比 传统 LED 具备超高对比度、超薄厚度和可挠可卷的特性,相比 OLED 在对比度、寿命能 耗和制作成本等方面存在优势,因此终端厂商纷纷布局。2020-2021 年,以苹果、三星 为代表的众终端大厂加速在 Mini LED 领域的布局,其中苹果于 4 月发布新款 iPad Pro, 其中 12.9 英寸版本首次搭载 Mini LED 背光技术;而三星于 2020 年斥资 400 亿韩元拟在 越南建造 50 余条 Mini LED 背光电视产线,并于今年 3 月在国内发布首款 Mini LED 电视, 计划全年出货 200 万台。而据韩联社称,LG 首款 Mini LED 电视“LGQNED”将于 6 月 上市,此外在 ICDT2021 上,京东方正式展示了最新推出的 P0.9 玻璃基 Mini LED 显示产 品,并宣布新一代玻璃基 Mini LED 实现全面量产。我们认为,在苹果、三星的头部示范 效应下,Mini LED 产品有望快速起量。

苹果:在 2019 年 6 月发布的 Pro Display XDR 显示器采用了类 Mini LED 技术,该显示器 搭载 32 寸 LCD 面板,内部继承了 36 万颗 Mini LED 器件,分辨率达到 6016*3283,而增 强的 HDR 功能使其能够显现出更高亮度和更高对比度(1000nits 亮度,1600nits 峰值亮 度,100 万:1 动态对比度),显示效果在业内保持领先;在 2021 年 4 月的苹果发布会 上,发布搭载 M1 芯片的 iPad Pro,其中 12.9 英寸版本首次采用 Mini LED 背光技术。苹 果通过 10000 颗 Mini LED 芯片和 2596 个 Local Dimming 分区,打造出极佳显示效果的 iPad 产品,峰值亮度可达 1600nits,对比度高达 100 万比 1。

三星:在 2021 年 CES 器件针对 Mini LED 背光电视推出多个系列产品,分辨率包括 4K-8K, 尺寸覆盖 50-85 寸等市面主流尺寸。3 月,三星 Micro LED、Neo QLED 和 Lifestyle 三个系 列新品在国内首发,产品采用自发光式设计,包含 2400 万个单独控制的 LED,具有超高 亮度、深邃的黑色量子点矩阵技术,所搭载的三星量子点 MiniLED 尺寸约为三星传统 LED 的四十分之一。电视屏幕可以填充更多的 LED 以支持超精密的光路控制,从而减少炫目 感和光晕效应,并在明暗画面都可以呈现更多细节。

京东方:在 6 月举行的 2021 国际显示技术大会(ICDT 2021)上,京东方展示了最新推 出的 P0.9 玻璃基 MiniLED 显示产品,并正式宣布新一代玻璃基 MiniLED 实现全面量产。 据悉,P0.9 玻璃基 Mini LED 显示产品可实现 1000nits 高亮度、百万级超高对比度和 115%NTSC 超高色域,具有无屏闪、低功耗等优势,还可实现纯黑无缝拼接,多项技术指标都处于行业的领先水平。

笔记本厂商:在 2020 年 1 月的 CES2020 上,微星推出全球首款搭载 Mini LED 显示屏的 电脑 Creator 17,该电脑覆盖 100% DCI-P3 色域,支持 HDR,且峰值亮度超过 1000nits, 它拥有 240 个局部调光控制区域,理论上避免了漏光和背光不匀的现象;此外,华硕推 出的“超神 X”成为全球第二款搭载 Mini LED 显示屏的笔记本电脑,该电脑搭载通过 VESA HDR1000 认证的 17.3 英寸屏幕,实现 4K 分辨率且厚度仅为 3.5mm。微星、华硕相继推 出搭载Mini LED背光方案的电竞笔记本代表笔记本Mini LED进入商用时代,实现Mini LED 应用领域从电视到个人 PC 的扩大,其他笔记本电脑厂商有望跟进。

作为从小间距 LED 向 Micro LED 演进的过渡形态,Mini LED 生产工艺相对成熟,在 Micro LED 存在技术瓶颈无法快速发展的情况下,Mini LED 成为各 LED 企业的发展突破口。各 家 LED 企业纷纷布局 Mini LED,推动 Mini LED 实现强势崛起。从应用领域看,Mini LED 的应用仍以作为背光显示为主,目前全球主流厂商基本完成了 Mini LED 完成 Mini LED 背 光研发进程,进入小批量试样或大批量供货阶段,如上游 LED 芯片厂商三安、华灿、晶 电等,中游封装长的国星、瑞丰、晶台等;下游面板厂的群创、友达、京东方、华星等,LED 显示屏厂商利亚德、洲明、奥拓电子等。

预计 Mini LED 渗透率迅速提高,市场规模快速增长。Mini LED 在小间距的基础上将像素 点进一步缩小,且相比 Micro LED 技术较为成熟且具备成本优势,市场一致看好 Mini LED 的应用成长潜力,以苹果为代表的国际终端大厂先后推出 Mini LED 产品,产业链上下游 积极响应,有望带动 Mini 背光产品放量。据 Arizton 数据,2018 年全球 Mini LED 市场规模仅约 1000 万美元,随着上下游持续推进 Mini LED 产业化应用,Mini LED 下游需求迎 来指数级增长,预计 2024 年全球市场规模将扩张至 23.2 亿美元,年复合增长率为 147.88%。而根据高工 LED 研究院数据显示,2019 年中国 Mini LED 市场规模约为 16 亿 元,2020 年约为 37.8 亿元,同比增长 140%,至 2026 年有望突破 400 亿元,2020-2026 年 CAGR 高达 50%。

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来源:东莞证券

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